市場風險偏好持續下行 分級B再現“杠桿失靈”

近期市場呈現出結構性行情，但在投資者的謹慎預期下，市場風險偏好持續下行，分級B價格表現不及凈值，再度陷入“杠桿失靈”的尷尬境遇。

據上海證券統計，上周市場窄幅波動，但令人驚訝的是，有55只分級B價格表現弱于凈值1個百分點以上，偏離最大的有融通中證軍工B、長盛同輝深證100等權B和西部利得中證500B，價格表現均弱于凈值5個百分點以上。

據悉，此類基金中既有成交不活躍的基金產品，也有多只成交量較大的鵬華中證高鐵產業B、富國中證移動互聯網B等，可見成交不活躍并非分級B價格表現偏離較大的主因。這一現象與分級B出現平均折價2.06%相呼應，均折射出當前市場較低風險偏好的狀態。

在上海證券看來，之前分級B引起分歧意見較大的特征是：在分級基金接近并最終下折的過程中，分級B的交易價格會呈現“斷崖式”的損失，分級B的投資者由此蒙受巨大的損失。在此過程中，投資者的虧損來源于兩個方面，其中包括了指數工具加杠桿以后的損失與溢價消除過程的損失。目前，越來越多的分級B呈現平價甚至折價交易特征。從整體上看，未來即使分級基金觸發下折條款，平價或折價買入分級B的投資者便無需再承擔溢價消除過程的損失。當然，這并不意味著當市場下跌時分級B的投資者將不再蒙受損失，而是說分級B的投資者將獲得與市場漲跌相對稱的杠桿收益或杠桿損失，而這正是其需要的杠桿工具特征。甚至在某些情況下，若持有折價的分級B，在分級基金接近并最終下折的過程中，分級B的投資者還可以獲取一定的下折收益以降低指數工具加杠桿所帶來的損失。加之分級A的隱含收益率下行，分級B的杠桿成本也在下降，目前其正成為更好的杠桿工具。

此外，近期股票分級B成交活躍度繼續下滑，平均折價2.06%，份額出現小幅增加，或主要是因為套利資金行為所致。

據悉，上周分級B日均成交額從前值3866.78萬元降至2442.69億元，場內份額總值由前值722.11億份小幅增至740.86億份。上周分級B場內份額變動較大的主要有中融國證鋼鐵、鵬華中證國防、鵬華中證高鐵產業、西部利得中證500和融通中證軍工，基金份額增幅均在10%以上，其中鵬華中證國防新增基金份額最多，為5.06億份。考慮上述基金近兩周均持續多日出現1%以上整體折溢價率，資金為了套利進行申購拆分的行為，或是其出現份額增加的重要原因。

上海證券認為，在顯著的主題投資機會出現之前，“交易不活躍-定價難以矯正”的正反饋將繼續加強分級基金交易的“馬太效應”，從而為低成本的市場操縱行為提供環境，其風險值得投資者警惕。總體來看，區間子份額交易不活躍的基金更容易出現大幅整體折溢價。如國投瑞銀瑞和300、長盛同瑞中證200基金在上周出現高達3%以上整體溢價率，并多個交易日溢價率保持在1%以上，但分級B日均成交量僅在萬元左右。可見，對于部分成交非常低不活躍的分級基金，即便是設計了配對轉換機制，在基礎份額吸引力不強的背景下，仍然難以對子份額給出相對合理的定價，容易提供操縱市場行為的滋生地。