興業證券深港通專題報告：從量變走向質變

投資要點

深港通獲批，港股洼地持續迎來增量資金，港股生態環境正面臨質變。

——內地和香港互聯互通的廣度、深度將進一步提升。（1）滬港通和深港通總額度取消，便利、大額的特征將使其成為內地投資者配置海外的主要渠道之一。（2）深港通將新納入港股標的100家以上，二者合計覆蓋恒生綜合指數成分86%的公司，覆蓋香港主板市值92%。

——“滬港通”已使港股市場投資者結構快速變化，深港通及相關新政將有望促使香港市場發生質變。內地資本進行全球配置、對沖人民幣貶值需求、尋求高收益資產三大動力驅使內地資金源源不斷地南下進入港股市場，僅2015年一年內資比例就提升了約8個百分點達到21.9%，僅次于歐洲（34.2%）和美國（22.5%）。2016年內資占比進一步提升，對于港股市場產生更強的影響力。

——未來對港股通的投資品種和投資者的管制仍有望進一步放開。（1）投資品種上，證監會已經明確表示，待深港通運行一段時間后，ETF品種也將納入互聯互通范圍，投資港股更便捷。（2）投資者管制上，當前保險公司利用港股通投資港股仍需要通過資產管理公司或者借道基金產品，并且需要保監會的額度審批。不遠的將來，金融監管體制改革或許是進一步開放的契機。

從滬港通看深港通受益標的

——首先，低估值、高股息的大盤藍籌（愛基,凈值,資訊）將持續受益。滬港通經驗顯示：（1）市盈率在15倍以下的持倉比例明顯高于港股通全部樣本的基準比例；即使投資小型股，股息率也是重要考慮。（2）市值偏好明顯，流通市值250億以上更受歡迎。（3）增量資金推動超額收益：資金流入的前10大、前20大重倉股，分別獲得了7.66%、16.92%的平均超額收益，獲得超額收益的概率達到60%。

——第二，香港交易所以及經營港股業務的券商中期將受益于市場交易活躍度的提升，短期利多兌現、獲利回調之后，仍可立足中線而逢低精選相關標的。

——第三，新加入深港通的小型股雖有望受益，但是必須精選，特別要提防在港股自由的再融資制度下的各種小盤股陷阱。港股中小盤股長期缺乏外資大行研究覆蓋，成交不活躍導致折價明顯，加入深港通后隨著關內地券商研究覆蓋和注度提升，那些優質的細分行業龍頭，以及新興行業的特色標的有望受益。

以下是正文

港股洼地持續迎來增量資金，港股生態環境面臨質變

1.1、“深港通”獲批，互聯互通達到新高度

從滬港通到深港通，港股將再迎增量資金。8月16日中國證監會與香港證監會共同簽署深港通《聯合公告》，深港通獲批準，預計需要4個月左右準備實施時間即可正式實施。

深港通之后，內地和香港互聯互通的廣度、深度將進一步提升，有助于吸引更多資金南下。1）滬港通和深港通總額度取消，意味著資金可以更自由地流入香港市場，成為內地投資者配置海外的最便捷的渠道；2）此前納入滬港通范圍的港股319家，深港通在滬港通基礎上預計將新納入100家以上，覆蓋恒生綜合指數成分86%的公司，覆蓋香港主板市值92%。

1.2、港股洼地持續迎來增量資金，港股投資者結構面臨質變

內地資本進行全球配置、對沖人民幣貶值需求、尋求高收益資產三大動力驅使內地資金源源不斷地南下進入港股市場。從滬港通可見內地資金投資熱情，自2014年11月17日滬港通開通至今年8月16日，港股通累計流入2052億，已經用掉了港股通總額度的82%。

“滬港通”已使港股市場投資者結構快速變化，“深港通”及相關新政將有望使香港市場發生質變。僅2015年一年時間內資比例就提升了約8個百分點，2016年內資占比進一步提升，中國內資比例正在后來居上、逐漸爭奪資金主導權。過去5年，外資貢獻了港股市場平均52%的成交額，其中歐美投資者保持著60%左右的主導地位，但2015年內資占比已達21.9%，僅次于歐洲（34.2%）和美國（22.5%）。

中長期，內地資本進行全球化配置是大勢所趨。

美國、歐元區、日本海外證券投資存量占GDP的比例2015年末高達53%、65%、85%，而中國才2.4%；以高凈值人群來看，國際經驗海外資產配置比例約24%，中國僅5%。隨著居民財富積累、國內經濟轉型，中國資本開啟全球化配置時代，橋梁和中介非香港莫屬。

人民幣波動加大，與美元掛鉤的港幣資產吸引內地資金流入，對沖貶值壓力。

2015年“811”匯改之后，港幣兌人民幣升值，通過滬港通流入港股的資金明顯增加；2016年6月以來，流入再度加速，僅英國脫歐當日凈流入規模就超過50億。

無風險收益率進一步下探，內地資金涌入具備低估值、高分紅特征的港股市場，鎖定高收益資產。恒生國企指數股息收益率目前還在4.8%的水平，是滬深300股息率的2倍。

1.3、未來對港股通的投資品種和投資者的管制仍有望進一步放開

投資品種上，證監會已經明確表示，待深港通運行一段時間后，ETF品種也將納入互聯互通范圍，投資港股更便捷。

投資者管制上，未來值得期待的是內地的保險公司以及銀行理財資金為代表的大類資產配置型資金順利出海。特別是資金成本較高的保險資金，尋找高收益資產的意愿十分強烈。

但是，當前保險公司利用“港股通”投資港股仍需要通過資產管理公司或者借道基金產品，并且需要保監會的額度審批。其原因可能涉及到保險公司與其他機構投資者的監管機構不同、外匯購買額度的審批、以及保險公司資產境外運用比例的限制等等。

因此，不遠的將來，金融監管體制改革或許是改變現在局面的契機，一旦保險公司可以自由進入港股通，將帶來新的增量資金。

從“滬港通”看“深港通”受益標的

2.1低估值、高股息的大盤藍籌將持續受益

與內資更傾向于購買成長股的投資理念顯著不同，港股通渠道的數據顯示低估值藍籌對于出海配置的內資仍是首選。

——市值兩頭偏好明顯：流通市值在250億以上的股票的持倉比例明顯高于港股通全部樣本的基準比例；流通市值在50-100億之間的股票持倉比例也略高于基準比例，深港通新增的標的大多數正好處于這一部分。

——低估值特征明顯：市盈率在15倍以下的持倉比例明顯高于港股通全部樣本的基準比例。

——即使小型股，股息率也是重要考慮。市值在50-100之間的滬港通重倉股中30%股息率在5%左右或以上。

按28個恒生二級行業來看，

內資通過港股通渠道在大金融板塊（銀行、地產、保險、其他金融）的配置金額最多，合計占比超過50%。資訊科技器材、紡織服裝、原材料行業平均持倉金額最少。

以持倉金額來看，我們選取持股市值大于5億元作為港股通重倉股樣本，可以發現，資金流入驅動了股票的正面表現：全部港股通重倉股取得了正超額收益，特別是資金流入的前10大、前20大重倉股，分別獲得了7.66%、16.92%的超額收益，獲得超額收益的概率都達到60%。

2.2、趁回調而低吸香港交易所以及經營港股業務的券商股

港交所以及券商股中期將受益于市場交易活躍度的提升，因此，雖然這類股票短期面臨“深港通”獲批的利多兌現壓力，但是獲利回調之后，仍可立足中線而逢低精選相關標的。

2.3、受益于深港通的小盤股值得精選，但是必須提防“老千股”

加入“深港通”的相關小盤港股，隨著內地券商研究覆蓋和關注度提升，那些優質的細分行業龍頭以及新興行業特色股票有望受益。與滬港通相比，深港通最大的特色是新加入了恒生小型股指數成份股，其中多是市值處于50億-100億的中小盤股。港股中小盤股長期缺乏外資大行研究覆蓋，成交不活躍導致折價明顯。

但是必須精選，特別要提防在港股市場自由再融資制度下的各種小盤股陷阱，A股投資者轉戰港股一定要敬畏港股市場的游戲規則。由于港股上市公司再融資審批程序十分寬松，控股股東的話語權非常強，股價較高的時候，股東可以利用供股、公開發售等方式快速大比例發行，從而壓低股價。更有甚至即“老千股“，利用寬松的融資制度花樣百出不斷攫取小股東財富。我們統計采用供股和公開發售方式再融資的公司有72%公司再融資前股價低于1元，因此規避1元以下的仙股可一定程度上規避再融資風險。