央行暫停14天期逆回購 資金面不改平穩中性

公開市場逆回購期限組合再迎調整。1月5日，人民銀行以利率招標方式開展了100億元逆回購操作，中標利率2.25%與上期持平，但操作期限上僅7天期逆回購“一枝獨秀”。

繼2016年12月28日央行暫停28天期逆回購操作后，14天期逆回購操作也暫時缺席公開市場。對此，有市場人士計算，這距離理論上春節前可以開展14天期逆回購操作的最后一天（1月12日）整整提前了一周。

不過，有業內人士認為，央行暫停長期限逆回購（14天、28天），只是時間節點臨近春節，調節逆回購期限組合以使逆回購到期日不在春節假期內。與此同時，央行近期資金面凈回籠主要是意在對沖以維持資金面平穩中性，而春節前公開市場操作仍會保證流動性的平穩，且目前來看貨幣市場利率總體也仍然平穩。

貨幣市場總體平穩

事實上，盡管1月5日逆回購維持低量且削減短期限品種，但上海銀行間同業拆放利率（Shibor）顯示，各期限利率呈現短跌長漲且漲跌分明的態勢——14天及以下Shibor利率均有所下行，1個月及以上期限Shibor利率則全線上漲。具體來看，隔夜利率下降4.20個bps，7天利率下降7.10bps；1個月利率上漲3.55bps，3個月利率上漲4.72bps。

中信證券明明債券研究團隊認為，從市場流動性看，1月5日貨幣市場總體穩定，暫停長期限逆回購主要起到對沖年底前財政大投放的作用，顯示流動性總體平穩，春節前央行仍將以穩定資金供求為主。

“從數量上看，近期央行持續凈回籠，本周二（1月3日）、三、四分別凈回籠1550億元、1400億元、1400億元，總計4350億元。這主要是為了對沖年末進行的大額財政存款的釋放。”明明表示。

事實上，從歷史數據看，每年12月份都是財政存款集中釋放的月份。數據顯示，從2011年起每年12月份財政存款投放量都穩定在萬億元以上，其中2013年和2015年更是接近1.5萬億元。

“因此，央行當前凈回籠主要是意在對沖以維持資金面平穩中性，而春節前央行也仍會保證流動性的平穩，且目前來看貨幣市場利率總體也仍然平穩。”明明分析稱，如此操作也顯示出公開市場操作在維穩之余并不愿釋放過多流動性的意圖，而歲末年初又是機構對跨節資金需求最大的時點。一方面是為應對年底業績考核；另一方面也是為節前流動性備付做準備。

長期限逆回購停作符合春節規律

而對于此前和今日分別出現的28天期、14天期逆回購相繼停作，業內人士認為，此舉符合春節前后公開市場操作的歷史規律。

“回顧2014年到2015年春節的公開市場操作，可以發現臨近春節公開市場操作具有特殊性。”九州證券全球首席經濟學家鄧海清分析稱，春節前，央行往往會提前暫停部分期限的公開市場操作，央行不太會讓逆回購的到期日恰好是春節的前一天，而會提前幾個交易日便不再開展相關期限的逆回購。

具體來看，本次2017年春節為1月27日到2月2日。2016年12月29日是理論上可以開展28天期逆回購的最后一天，因為29日的28天期逆回購到期日為1月26日。此次央行提前兩個交易日在28日暫停28天期逆回購并不令人意外，符合歷史上央行經常提前暫停逆回購操作的先例。

而2017年1月5日央行暫停14天期逆回購，比理論上的最后一天提前了整整一周，這主要是由于1月5日逆回購總規模僅為100億元，沒有必要分成7天和14天兩個品種，導致提前暫停14天期逆回購。

“近期公開市場操作的規模太小，既然本來也快要停作，不如在規模很小時直接提前停作部分品種。1月5日公開市場操作逆回購總規模僅為100億元，沒有必要分成7天和14天兩個品種，于是央行提前一周就停作了14天期逆回購。”鄧海清表示，回顧歷史可以發現，往年春節假期附近公開市場操作也多次出現提前暫停現象，而不一定要將公開市場操作進行到理論上的最后一天。

逆回購“縮期”提高資金面靈活性

不過，除了貨幣市場整體平穩和公開市場操作“春節效應”，業內人士認為，如果在“O-MO+MLF”背景下解讀近期公開市場操作，則近期操作“逆回購的操作期限越來越短，MLF的操作期限越來越長”的特征較為明顯，而這也會帶來不一樣的效果。

明明分析認為，短期操作期限縮短，有助于提高流動性的靈活性，避免短期資金過于寬松，從而避免匯率壓力和杠桿問題的加劇。“以離岸市場為例，HIBOR大幅上升與CNH走穩基本都是同步出現的，所以對于在岸市場來說也一樣，維持匯率穩定需要短期資金面不能太過寬松。”他分析稱。

另外，MLF的投放則加強了對中長期利率的引導作用。“隨著利率市場化的逐步推進，存貸款利率基準放開，對于長期利率的引導需要一個新的政策利率作為基準，而1年MLF恰恰充當了這一角色。”明明認為，目前“O-MO+MLF”操作利率是決定市場短期資金成本和長期利率水平的關鍵目標。“特別是1月5日暫停14天期和28天期逆回購操作，更凸顯了7天期逆回購利率的重要性；而對于長期市場利率的引導，重點則落在1年期MLF上。”明明表示。